поддерживали теорию «случайного блуждания» в поведении рынка. Был ли Баффетт одноразовым гением или случайностью? Над ним насмехались, как будто это аномалия, которая не заслуживает изучения. Итог подвел Бертон Малкиэл, экономист из Принстона, сказав, что любой, кто постоянно обыгрывает фондовый рынок, ничем не отличается от удачливой обезьяны, которая выбирает успешные акции, бросая дротики в биржевые листинги Wall Street Journal[788].

Баффетт любил Wall Street Journal, настолько, что заключил специальную сделку с местным дистрибьютором газеты. Каждый вечер, когда в Омаху доставляли свежий выпуск, один экземпляр доставали из пачки и клали у его дверей еще до полуночи. Он не ложился спать, чтобы успеть прочитать завтрашние новости до того, как их увидят все остальные. Превосходным инвестором он стал именно благодаря тому, как использовал информацию из Wall Street Journal. Если бы обезьяна получала Wall Street Journal каждый вечер до полуночи, она все же не смогла бы сравниться с Баффеттом в инвестировании.

Баффетта это забавляло, так что он повесил в офисе доску для дартса, оформленную в стиле Wall Street Journal. И все же гипотеза эффективного рынка противоречила тому, как он работал и каких результатов добивался. Более того, она опровергала идеи Бена Грэма. Так не пойдет, думал Уоррен. На ученых экономистов они с Мангером смотрели как на докторов черной магии[789]. Их теория не оправдывала почтения, которое Баффетт испытывал к рациональности и преподаванию.

В 1984 году Колумбийский университет организовал семинар в честь пятидесятилетия выхода «Анализа ценных бумаг», пригласив Баффетта представить точку зрения Грэма. Семинар больше походил на дебаты по теории эффективного рынка. Оппонент Баффетта, Майкл Дженсен, сказал, что чувствует себя, как мальчик для битья[790]. Его роль в нравоучительной пьесе заключалась в том, чтобы бросать язвительные замечания в адрес допотопных взглядов стоимостных инвесторов, которыми были грэмовцы. Он сказал, что некоторым удается в течение длительных периодов получать результативность выше рыночной. Но, если большое количество людей бросает монеты, то у некоторых из них «орел» действительно будет выпадать часто. Так, говорил он, работает случайность.

Баффетт потратил недели на подготовку к этому событию. Он предвидел аргумент с монетами. Когда настала его очередь, он сказал: может быть, это так, но «орлы» не будут случайными, если все, кто их выбрасывают – из одного города. Например, если все, кому выпадают «орлы», происходят из крошечной деревушки Грэм-Доддсвилль, то, наверное, они что-то делают для того, чтобы эти «орлы» выпадали.

Затем Уоррен показал графики с результатами девяти финансовых управляющих из Грэм-Доддсвилля: Билла Руана, Чарли Мангера, Уолтера Шлосса, Рика Герина, Тома Кнаппа, Эда Андерсона из Tweedy, Browne, свой собственный и еще двух человек[791], а также пенсионного фонда FMC. Все эти портфели не были похожи друг на друга. Несмотря на то что некоторые садились на хвост другим людям, в основном все инвестировали самостоятельно. «Все они, – сказал Баффетт, – выбрасывали “орлов” больше двадцати лет подряд, и в большинстве своем еще не ушли на пенсию, продолжая этим заниматься». Такая концентрация результатов статистически доказывала, что их успех не мог быть результатом случайного везения.

Поскольку то, что сказал Баффетт, было очевидным, аудитория разразилась аплодисментами и забросала его вопросами, на которые он охотно и подробно отвечал. Теория «случайного блуждания» основывалась на статистике и формулах, составленных из греческих букв. От существования таких людей, как Баффетт, отмахивались при помощи наукообразной тарабарщины. Теперь, к облегчению грэмовцев, Баффетт с помощью цифр опроверг абсолютистскую версию гипотезы эффективного рынка.

Осенью того же года он написал статью «Суперинвесторы Грэм-Доддсвилля» для Hermes, журнала Колумбийской школы бизнеса. В статье он палил из огнемета по постройке теории эффективного рынка. Это сильно укрепило его репутацию среди инвесторов. Со временем сторонники теории «случайных блужданий» пересмотрели свои аргументы и разработали «умеренную» и «слабую» формы гипотезы, в которых допускались некоторые исключения[792]. Единственная услуга, которую оказывала гипотеза эффективного рынка, заключалась в том, что она могла бы отбить у какого-то количества людей охоту верить, что они могут перехитрить рынок. Никто, кроме получателей гонораров, не мог бы против этого возразить. Но люди таковы, каковы они есть, и рынок продолжал работать как прежде. В свою очередь главным эффектом статьи «Суперинвесторы Грэм-Додсвилля» стало укрепление легенды, которая формировалась вокруг Уоррена Баффетта.

Гипотеза эффективного рынка и модель оценки капитальных активов, на которой она была основана, пустила глубокие корни в мир инвестирования. Она дала начало взгляду на фондовый рынок как на эффективную статистическую машину. На эффективном рынке рискованность акции оценивалась не на соотношении ее цены и внутренней стоимости, а на ее волатильности, то есть вероятности отклонения курса от среднего рыночного уровня. Используя эту информацию и появившиеся вычислительные мощности, экономисты и математики стали приходить на Уолл-стрит за деньгами, которые невозможно было заработать в академической среде.

Знание волатильности акций позволяло портфельным менеджерам объединять акции и проводить арбитражные сделки. Чтобы заработать большие деньги на арбитраже – покупке и продаже двух почти одинаковых акций и получения прибыли от разницы в их цене – требовались подпорки в виде долга, за счет которого все больше активов продавалось в короткую и покупалось в долгую[793]. Использование финансового рычага хедж-фондами и арбитражниками было связано с бумом «мусорных» облигаций и поглощений. Модели, которые служили теоретическим обоснованием для покупок контрольных пакетов акций, финансируемых с помощью «мусорных» облигаций, и арбитражных сделок, были вариантами гипотезы эффективного рынка. Однако финансовый рычаг был подобен бензину. На растущем рынке автомобиль сжигал больше, чтобы ехать быстрее. Но в случае аварии именно из-за бензина машина взрывается.

Баффетт и Мангер определяли риск через вероятность потерять деньги. По их мнению, риск был «неразрывно связан с временным горизонтом владения активом»[794]. Тот, кто держит актив годами, может позволить себе игнорировать его волатильность. Тот, кто торгует с использованием заемных средств, не располагает такой роскошью: если волатильность сыграет не в его сторону, инвестор может не дождаться благоприятного момента. На него ложится бремя издержек, и он зависит от воли кредитора.

Но ставка на волатильность имела смысл, когда рынок рос в соответствии с прогнозами. Когда с течением времени ничего плохого не случается, люди, зарабатывающие много, склонны думать, что это происходит потому, что они умны, а не потому, что сильно рискуют[795].

На фоне этих изменений в устоях Уолл-стрит, привычки самого Баффетта мало изменились[796]. Но при мысли о покупке компании Fechheimer, которая производила униформу для тюремных охранников, его пульс по-прежнему учащался. Таким, как Том Мерфи, приходилось беспокоиться о том, не станут