лет, Уоррен зачитывался историей Northern Pipeline. Теперь он надеялся сблизиться со своим учителем. Но за пределами учебной аудитории у них с Беном было мало общих увлечений. В поисках знаний Грэм увлекался искусством и науками, писал стихи, пробовал себя в качестве бродвейского драматурга (потерпев грандиозную неудачу) и исписывал блокноты, заполняя их своими изобретательскими идеями. «Я скорее запоминаю то, чему учусь, – писал он в мемуарах, – а не то, чем живу». Для Грэма жизнь превалировала над обучением только в единственном случае: когда он погружался в любовные приключения.

Уоррен в то время ничего не знал о личной жизни Грэма и был сосредоточен только на том, чему он может у него научиться. В первый день семинара Грэма в январе 1951 года Уоррен вошел в аудиторию, где стоял длинный стол. В середине сидел Грэм, окруженный восемнадцатью или двадцатью мужчинами. Большинство студентов были старше Уоррена, некоторые из них были ветеранами войны. Половину составляли бизнесмены, которые посещали курс в качестве вольных слушателей. Тут Уоррен тоже оказался самым молодым, но при этом самым осведомленным. Когда Грэм задавал вопрос, он, по воспоминаниям однокурсника Джека Александера, «первым поднимал руку и тут же начинал говорить»[138]. Остальная часть аудитории превращалась в немых свидетелей диалога.

В 1951 году многие американские предприятия «мертвыми» стоили по-прежнему больше, чем «живыми». Грэм поощрял студентов использовать реальные примеры из будней фондового рынка, например, захудалые компании вроде Greif Bros. Cooperage – производителя бочек, чьими акциями владел Уоррен. Ее основной бизнес медленно угасал, но акции торговались со значительным дисконтом по отношению к сумме, которую можно было бы выручить, если распродать имущество и погасить долги. В конце концов, рассуждал Грэм, «внутренняя» стоимость всплывет на поверхность. Нужно только интерпретировать балансовый отчет и расшифровывать цифры.

Грэм говорил, что компания мало чем отличается от человека: если ваш дом стоит 50 тысяч, минус ипотечный кредит в размере 45 тысяч, плюс 2 тысячи прочих сбережений – и оказывается, что чистая стоимость дома составляет всего 7 тысяч долларов. Как и у людей, у компаний есть собственность в виде активов, например, товары, которые они производят и продают, а также долги и прочие обязательства. Но после продажи активов и погашения долгов останется только собственный капитал компании или ее чистая стоимость. Если удастся купить акции по цене ниже, чем эта цифра, в конечном итоге они вырастут и отразят чистую стоимость компании[139].

Это звучало просто, но искусство анализа ценных бумаг заключалось в деталях: нужно было играть в детектива, выясняя, сколько на самом деле стоят активы, выявлять скрытые активы и обязательства, рассчитывать, сколько компания может заработать или не заработать, и продираться через мелкий шрифт, чтобы уяснить права акционеров. Студенты Грэма должны были понять, что акции – это не абстрактные бумажки, и их стоимость можно проанализировать.

В методологии Грэма все усложняло уточнение «в конечном итоге». Акции часто торгуются в противоречии со своей внутренней стоимостью в течение длительных периодов времени. Даже если аналитик все рассчитал правильно, рынок может долго считать эти данные ошибочными. На этот случай нужно было создать то, что Грэм и Додд называли «запасом прочности» – то, что оставит достаточно места для возможной ошибки.

Метод Грэма, как правило, вызывал у студентов две реакции. Одни видели в нем завораживающий путь к скрытым сокровищам фондового рынка. Другие отшатывались от него, как от скучного домашнего задания. Уоррен же отреагировал с восторгом. Его прежнее представление об акциях было производным от закономерностей поведения цен, по которым они торговались. Теперь он знал, что эти закономерности имеют с акциями мало общего. Старые представления Уоррена исчезли в одно мгновение под лучами идей и метода преподавания Грэма.

На занятиях Грэм ловко использовал множество приемов. Например, он задавал парные вопросы. Студенты думали, что знают ответ на первый вопрос, но, когда за ним следовал второй, все становилось не таким очевидным. Например, Грэм описывал две компании, одна из которых пребывала на грани банкротства, а другая – в прекрасном финансовом состоянии. После того, как студенты анализировали две эти ситуации, Грэм объяснял, что на самом деле это была одна и та же компания, просто в разное время.

Наряду с методом «Компания А и компания Б» Грэм говорил об истинах первого и второго классов. Истины первого класса были абсолютными. Истины второго класса становились таковыми в силу убежденности: если достаточное количество людей считало, что акции компании стоят X, то они и стоили X, пока люди не начинали считать иначе. Это не влияло на внутреннюю стоимость акций, и это было истиной первого класса. Метод инвестирования Грэма не сводился к покупке акций по низкой цене, а был основан на понимании психологии рынка, которая позволяла руководствоваться не эмоциями, а холодными расчетами.

Из курса Грэма Уоррен вынес три основных правила:

• Акция – это право на владение маленьким кусочком бизнеса. Акция стоит определенную долю того, что вы готовы заплатить за весь бизнес.

• Помни о запасе прочности. Инвестирование основано на оценках и неопределенности. Большой запас прочности страхует от того, что ошибки сведут на нет правильные решения.

• Мистер Рынок – это ваш слуга, а не хозяин. Грэм придумал этого угрюмого персонажа, который каждый день предлагает купить и продать акции, часто по бессмысленным ценам. Настроение Мистера Рынка не должно влиять на восприятие цены, хоть время от времени он и дает возможность покупать дешево и продавать дорого.

Главный из этих пунктов касался запаса прочности. Пусть акция – это право на владение частью бизнеса, именно запас прочности обеспечивает вам возможность спать спокойно. Свой запас прочности Грэм создавал различными путями. Он никогда не забывал о рисках, связанных с деньгами, взятыми в долг. Хотя 1950-е годы стали одной из самых благополучных эпох в истории Америки, ранний опыт Грэма привил ему привычку всегда ожидать худшего. Он смотрел на бизнес через призму своих статей в Forbes 1932 года: мертвые стоят больше, чем живые. Стоимость акций он оценивал в основном с точки зрения того, сколько будет стоить мертвая компания, прекратившая деятельность и ликвидированная. Подспудно Грэм постоянно оглядывался на 1930-е годы, когда обанкротилось множество предприятий. Собственную фирму он оставлял небольшой, не давая ей разрастаться слишком сильно. Акции любой компании он обычно покупал крошечными пакетами, независимо от того, насколько надежным был бизнес[140].

В итоге фирма Грэма владела большим ассортиментом акций, требовавшим особого внимания. Многие акции действительно продавались по ценам ниже ликвидационной стоимости компаний. Однако Баффетт не соглашался со своим учителем