того аргумента, что акции заслуживают важной роли в портфелях долгосрочных инвесторов. Данные Роджера Ибботсона на более чем 80-летнем интервале, которые он представил в книге «Акции, облигации, векселя и инфляция», сосредоточены преимущественно на американском фондовом рынке, который более или менее непрерывно функционировал с самого его основания. Более чем двухвековые данные Джереми Сигела, приведенные в книге «Акции для долгосрочной перспективы», уделяют несколько больше внимания неамериканским рынкам, но центральное место в его книге по-прежнему занимают Соединенные Штаты. В целом, наиболее широко используемые подборки данных о рыночной доходности мало что говорят о более сложных историях рынков, которые пострадали от экстремальных потрясений.

Биггс напоминает нам, что многие рынки не пользовались преимуществами относительно непрерывной торговли, которая характерна для рынков США. Его тщательное изучение доходности акций, облигаций и денежных средств на рынках, которые перенесли перебои в торговле, добавляет ценный контекст к зачастую слишком широкому рассмотрению временных рядов доходности рынков. Выводы Биггса о доходности в XX веке для тех, кого он называет «стабильными счастливчиками», которые были избавлены от катастроф (Соединенные Штаты, Великобритания, Австралия, Канада и др.) не удивляют ни одного серьезного исследователя рынков. Доходность акций с поправкой на инфляцию превосходит доходность облигаций и векселей, причем все классы активов опережают инфляцию. Напротив, некоторые выводы Биггса о «неудачниках» (Германия, Япония, Италия, Франция и др.) заставляют читателя задуматься. Неудивительно, что средние показатели доходности классов активов в XX веке для победителей превышают доходность для проигравших во всех категориях. Удивительно, что доходность классов активов в странах-неудачниках демонстрирует привычную картину, когда акции выигрывают у облигаций, а облигации выигрывают у векселей. Что еще более примечательно, только акции в странах-неудачниках смогли обогнать инфляцию, поскольку и облигации, и векселя в среднем приносили отрицательную реальную доходность. Согласно анализу Биггса, даже в тех странах, в которых проявлялись самые экстремальные формы риска, рискованный класс активов – акции – обеспечивал превосходную доходность, а безопасные классы активов – облигации и векселя – не оправдали ожиданий. Биггс делает ставший уже традиционным вывод о том, что акции заслуживают значительного места в инвесторских портфелях, но он приходит к этому выводу нетрадиционным путем[2].

Что касается рыночного тайминга и выбора ценных бумаг, которые наряду с распределением активов представляют собой три основных инструмента для каждого инвестора, Биггс дает неожиданный совет. Несмотря на то, что вся его карьера – сначала в компании Fairfield Partners, затем в Morgan Stanley и, наконец, в Traxis Partners, – вращалась вокруг активного управления инвестиционными портфелями, Биггс рекомендует инвесторам избегать рыночного тайминга и избегать выбора ценных бумаг. Обоснование его совета исходит из признания того, что инвесторы получают выгоду от долгосрочной доходности фондового рынка только в том случае, если инвесторы владеют акциями. Для того, чтобы оставаться на фондовом рынке, необходимо мужество удерживать (или даже пополнять) позиции перед лицом экстремальных ситуаций. Если решение о выборе рынка, каким бы хорошо продуманным оно ни было, заставит инвестора снизить долю акций в портфеле и вернуться к фиксированному доходу в неподходящий момент, портфель инвестора может никогда не восстановиться. Более того, для получения рыночной прибыли необходимо держать рыночную корзину ценных бумаг. Если ряд ставок на ценные бумаги, как бы хорошо они ни были продуманы, нанесет ущерб портфелю, портфель инвестора может никогда не восстановиться. Придерживаться стабильного, ориентированного на акции, индексного портфеля представляет собой хорошую стратегию для подавляющего числа инвесторов.

Книга Бартона Биггса «Богатство, война и мудрость» развлекает нас творческим сопоставлением повествования о войне и истории рынков ценных бумаг. Биггс бросает вызов, утверждая, что фондовые рынки демонстрируют невероятное предвидение. Он учит нас, что ориентированное на акции стабильное распределение пассивно управляемых активов обеспечивает превосходные инвестиционные результаты. Как всегда, на протяжении всей своей замечательной карьеры Бартон Биггс пополняет наши запасы знаний элегантной, великолепно написанной прозой.

– Дэвид Ф. Свенсен,главный инвестиционный директорЙельский университетНоябрь 2007 г.

Введение

И я взглянул, и вот, конь бледный, и на нем всадник, которому имя «смерть»; и ад следовал за ним; и дана ему власть над четвертою частью земли – умерщвлять мечом, и голодом, и мором …

– ОТКРОВЕНИЕ 6:8

Две темы давно волнуют меня. Во-первых, фондовые рынки на коротких интервалах случайны, иррациональны и не поддаются расшифровке: но в основных точках смены рыночных настроений и в долгосрочных трендах – действительно ли они интуитивны и мудры в своих суждениях, или же цены на акции по большей части просто отражают бездумный консенсус толпы?

Во-вторых, по крайней мере один раз в каждом столетии происходил эпизод разрушения огромного богатства, когда четыре всадника Апокалипсиса – Мор, Война, Голод и Смерть – мчались по миру. Вторая мировая война была последним случаем, когда скакал бледный конь со Смертью на спине и Ад следовал за ним, устрашая мир.

Как сохранить богатство во времена, когда Четыре Всадника садятся в седло? Из истории мы знаем, что акции увеличивают богатство в хорошие времена, но работают ли акции как истинные хранители богатства, когда их страна, их «родное» общество, сталкиваются с поражением и оккупацией со стороны иностранной державы? Если нет, то что делать человеку с достатком? Насколько хорошо в реальном выражении – с поправкой на инфляцию и покупательную способность – работают публичные акции?

Чтобы стать окончательным хранилищем семейного или институционального капитала, некоторый класс активов, как инвестиционный инструмент, должен быть способен как сохранять, так и приумножать богатство в долгосрочной перспективе – как в плохие, так и в хорошие времена. Ценность накопления богатства катастрофически снижается, если его невозможно сохранить. По мере того как вы становитесь богаче, защита вашего состояния от «пращи и стрел переменчивой фортуны» становится по меньшей мере столь же важной, сколь и его приумножение.

Сохранение богатства во времени – это не академический вопрос. Мир всегда был и по сей день остается подвержен катастрофам, разрушающим огромные накопленные богатства. В прежние века были войны, стихийные бедствия, голод и чума. Затем в XVIII и XIX веках произошли революции, которые уничтожили богатства вместе с их владельцами. Последний век, XX-й, был возможно, самым разрушительным из всех времен: Первая мировая война, гиперинфляция, Великая депрессия, а затем вытекающая из предыдущих бедствий кульминация, страшнейшее среди прочих опустошение, Вторая мировая война. Эта война была мировой в полном смысле слова и, оглядываясь назад, можно с уверенностью сказать, что западная цивилизация в том виде, в каком мы ее знаем, выжила.

Вторая мировая война давно увлекает меня. Она преподносит так много уроков о жизни, политике, финансовых рынках, богатстве и, прежде всего, о выживании. Я много читал о ней, я изучал ее в течение многих лет, но как любитель, а не как профессионал. Вторая мировая война, несомненно, была войной века, возможно, даже войной тысячелетия, потому что она захватила, опустошила и принесла невероятные