более рискованным, чем казначейские, стали быстро увеличиваться. "В самый разгар событий спред между предложением и предложением в некоторых случаях достигал тридцати процентов", - говорит Майнерд. "Это немыслимо".

В Чикаго торговец Джим Бьянко был практически заперт в своем доме вместе с семьей и собаками. В городе чувствовалось присутствие призраков. Движение в будние дни замедлилось до темпа, характерного для раннего утра в воскресенье. Финансовые рынки чувствовали себя так же потрясенными и опустошенными.

Бьянко был очень обеспокоен состоянием крупных банков, составлявших основу финансовой системы. Стоимость акций крупных банков упала на 48 процентов в период между февральским пиком фондового рынка и 23 марта. Акции JPMorgan Chase, крупнейшего из крупных банков, упали за это время на 43 процента. "На самом деле мы наблюдаем разрушение банковской отрасли, возможно, даже большее, чем в 08 году, - говорит Бьянко. Банки не потерпели крах, и у них по-прежнему было много наличных денег на резервных счетах. Но Бьянко и другие могли видеть, что их крах маячит на горизонте, и горизонт этот не за горами.

В понедельник, 16 марта, восемь крупнейших банков сделали совместное заявление о том, что все они готовы взять экстренные кредиты из "дисконтного окна" ФРС. Эти банки годами затягивали дискуссии о завещаниях и стресс-тестах, но теперь они действуют стремительно. В прошлом банки избегали кредитов из дисконтного окна ФРС, поскольку получение таких кредитов свидетельствовало о слабости. Выступив все вместе, банки оградили друг друга от клейма чрезвычайного заимствования. Банки заявили, что не нуждаются в деньгах немедленно, но сделали заявление, чтобы не упустить возможность, если она им понадобится. Бьянко подсчитал, что если акции банков упадут еще на 15 процентов, то начнутся банкротства.

Беспорядки выявили необычайную слабость, которую рекордные уровни долга вплели в ткань корпоративной Америки. Крупные компании не просто отчаянно пытались получить наличные, чтобы не закрывать двери и не выключать свет во время остановки производства. Они отчаянно нуждались в наличных, потому что им нужно было делать регулярные выплаты по кредитам с заемными средствами и корпоративным облигациям, которые они брали рекордными темпами в течение предыдущего десятилетия, поощряемые на каждом шагу Федеральной резервной системой. Корпоративные облигации имели неумолимую структуру, о которой Пауэлл мог узнать еще во времена своей работы в Dillon, Read и Carlyle. Если компания занимала 1 миллион долларов в облигациях или кредитах с использованием заемных средств, она платила только проценты по долгу до последнего дня, когда наступал срок погашения, после чего ей приходилось выплачивать весь долг или рефинансировать его на рынке, продавая и переворачивая. Когда экономика остановилась, клиенты остались дома, и денежные средства перестали поступать. Компаниям - от Southwest Airlines до AT&T и Ford - пришлось выплачивать все проценты по своим долгам в полном объеме, иначе им грозил дефолт.

Хрупкость рынков корпоративного долга привела к возникновению целого ряда кризисов, каждый из которых, как по цепочке, был связан с другим, что грозило обрушить банковскую систему. Первый, непосредственный кризис возник из-за задолжавших корпораций, которые в спешке пытались получить наличные. В панике эти компании быстро прибегли к источнику чрезвычайных долгов, называемому возобновляемой кредитной линией, которая позволяла им быстро занимать деньги до определенного предела. После обвала рынков 16 марта компания Southwest Airlines привлекла возобновляемую кредитную линию на сумму 1 миллиард долларов. Гостиничный оператор Hilton взял 1,75 миллиарда долларов. На следующей неделе компания General Motors привлекла 16 миллиардов долларов. Это помогло объяснить, почему акции банков упали почти наполовину за несколько недель. Возобновляемые кредитные линии грозили иссушить банки, даже когда они пытались справиться с волатильностью рынка. Еще больше аналитиков, таких как Джим Бьянко, беспокоило то, что кредитных линий все еще было недостаточно для спасения многих проблемных корпораций, а это означало, что компании будут брать деньги из банков на , а затем, объявив о банкротстве, все равно полетят с ними в пропасть.

Второе звено в цепи неудач наступит, когда компании начнут пропускать платежи по долгам и объявят дефолт по кредитам. Это заставило бы рейтинговые агентства, такие как Standard & Poor's и Moody's, понизить рейтинг таких компаний, как Ford, переведя многие из них в сферу нежелательных долгов. Волна таких понижений выглядела неизбежной, и это грозило серьезными последствиями для крупных банков. Снижение рейтингов было бы подобно торпеде в боку индустрии CLO. Банки объединяли кредиты с заемным капиталом в пакеты CLO и продавали их пенсионным фондам, но банки также покупали CLO для себя. Только в 2019 году стоимость CLO, принадлежащих крупным банкам, выросла на 12 процентов до 99,5 миллиарда долларов. JPMorgan в том же году увеличил свои собственные активы на 57 %. Подавляющее большинство этих инвестиций в CLO принадлежало трем крупным банкам: JPMorgan, Wells Fargo и Citigroup, которым в совокупности принадлежало около 81 процента всех банковских авуаров CLO. Приближающаяся волна снижения кредитных рейтингов представляла собой серьезный риск для стоимости CLO. Большинство CLO содержали контрактную оговорку, которая позволяла им держать только такое количество безнадежных долговых обязательств. Если бы рейтинг большего количества заемных средств, находящихся в CLO, был понижен, это нарушило бы стандарты контрактов, и CLO пришлось бы начать распродавать свои нежелательные долги и заменять их, либо списать стоимость всего CLO.

Перспектива попытаться продать безнадежные долги была отрезвляющей. Инвесторы уже сбрасывали активы в давке продаж. Один финансовый трейдер, давший интервью в этот период на условиях анонимности, говорил, что его трясет после рабочего дня. Он был одним из тех утомленных, даже циничных представителей Уолл-стрит, которые гордятся тем, что не сентиментальны в отношении потрясений на рынке. Но в середине марта в его голосе прозвучал настоящий оттенок страха. Он сказал, что крупные инвесторы распродают активы с таким отчаянием, которое просто пугает. Он сравнил это с тем, как если бы люди продавали многоквартирный дом за 100 долларов. Хотя купить многоквартирный дом за 100 долларов было захватывающе, это также вызывало тревогу из-за того, что означало. Шла массовая ликвидация, и это предвещало, что впереди будет еще хуже.

Мало кто из председателей Федеральной резервной системы лучше Пауэлла понимал, что происходит. Его долгую карьеру можно считать расширенным курсом обучения современной финансовой системе и ее недостаткам. Он лично помогал создавать и продавать крупные структуры заемных средств и корпоративных облигаций. Он руководил отделом Министерства финансов, который продавал на аукционе государственные долговые обязательства. И он годами предупреждал о системной хрупкости, которую поощряла ФРС. В ретроспективе одно из предупреждений Пауэлла приобретает особое значение. В 2013 году он предсказал, как трудно будет ФРС сдержать